一天涨出一个科大讯飞，智谱炼成了“中国版Anthropic”？

　　作者丨青风

　　5 月 13 日，港股市场上演了一场 AI 资本盛宴。智谱股价单日暴涨 36.9%，收盘报 1150 港元，是上市发行价 116.2 港元的近 10 倍，市值首次突破 5000 亿港元大关，达到 5127 亿港元。

　　这一天，智谱的市值增量超过了老牌 AI 企业科大讯飞的总市值——后者当日市值约 1187 亿元人民币。

　　虽然随后两天智谱股价有所回落，5 月 15 日收报 1040 港元，其市值仍达 4637 亿港元。这不仅是科大讯飞市值的四倍，还超过很多传统互联网大厂。而令人惊叹的是，这家公司成立才不到 7 年，2025 年全年营收不足 8 亿元，且仍处于净亏损状态。

　　市场的疯狂或许并非毫无来由。就在一个月前，瑞银发布了一份近 40 页的深度研报，首次覆盖智谱并给出"买入"评级，目标价 1160 港元。报告中有一个引人注目的论断是：智谱的模型研发与商业化路径，与全球 AI 头部公司 Anthropic 高度相似——因此，分析师将其定位为"中国版 Anthropic"。

　　在大洋彼岸，Anthropic 的估值正以令人眩晕的速度逼近万亿美元，年化收入冲向 440 亿美元。智谱接下这个名号，既是一种自我定位的选择，也是市场用真金白银给出的期待。

　　但为什么是智谱?5000 亿的估值，是价值的提前兑现，还是泡沫的又一次盛装?

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　　「从“中国版 OpenAI"到“中国版 Anthropic"」

　　一年前，智谱还在自称“中国的 OpenAI"。3 月底，发完上市后首份财报后，口风一转，CEO 张鹏在财报电话会上反复提及 Anthropic，强调公司的商业化路径与它高度一致。改口，从来不只是话术的切换。

　　OpenAI 走的是 C 端路线。ChatGPT 拥有超 9 亿周活跃用户，2025 年营收约 240 亿美元，但 73% 来自个人订阅——这意味着它本质上是流量生意。Anthropic 走的是 B 端路线：超过 1000 家企业账户每年在 Claude 上的花费超过 100 万美元，80% 以上的收入通过 API 实现。

　　两者的估值叙事截然不同：前者讲的是“用户数×付费率”的消费互联网故事，后者讲的是“智能上界×Token 消耗规模”的企业生产力故事。

　　智谱选择了后者。这个选择有其结构性必然性。

　　一方面，中国大模型市场的竞争格局，决定了"Anthropic 路线”比"OpenAI 路线”更易成功。在 C 端市场，字节跳动、阿里、腾讯、百度等互联网巨头拥有绝对的流量优势。如果智谱选择与这些巨头正面竞争 C 端用户，几乎没有胜算。

　　现实情况也是如此。据 QuestMobile 数据，2026 年第一季度，豆包月活跃用户规模达到 3.45 亿，在 AI 原生 App 中位居第一，千问 1.66 亿、DeepSeek 1.27 亿、元宝 5735 万紧随其后，Kimi 以 834 万位居第九，而智谱清言连前 20 都没有进入。

　　另一方面，中国企业数字化浪潮正在产生大量"Token 饥渴”——前十大互联网公司中有九家每天深度调用 GLM 模型，这种需求是结构性的，不会被补贴战轻易动摇。

　　于是我们看到，智谱在 2025 年完成了一场关键性的收入结构转型：本地化部署占比从之前的绝对主力下降到 73.7%，云端部署从 15.5% 提升到 26.3%。MaaS(模型即服务)平台的 ARR(年度经常性收入)达到 17 亿元，同比提升 60 倍。

　　张鹏甚至在业绩会上抛出一句足够自信的判断：“当模型足够强，API 本身就是最好的商业模式”。

　　从“中国的 OpenAI"到“中国的 Anthropic"，智谱换的不只是一个标签，而是一整套商业操作系统。这套操作系统能否跑通，取决于一个更根本的问题：它凭什么拥有定价权?

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　　「开源、涨价、不跑客户」

　　2026 年第一季度，在价格战仍是大模型行业主旋律的背景下，智谱干了一件反常识的事：涨价。而且不是一次——2 月 Coding Plan 套餐整体涨幅 30% 起，3 月 GLM-5-Turbo API 价格再上调 20%。结果呢?API 涨价 83% 后，调用量不降反升，增长 400%。

　　涨价后客户不跑，这在商业世界中当然罕见。它通常意味着某种不可替代性——或者是渠道垄断，或者是品牌溢价，或者是技术护城河。智谱手里的牌，是第三张。

　　要理解这张牌的含金量，需要先厘清一个关键概念：什么是“开源第一”?智谱选择的 GLM 路线，从一开始就以开源为核心战略。

　　开源，是一个看似矛盾的战略。既然技术都公开了，凭什么还能涨价?答案在于智谱踩准了开源与商业化的微妙平衡点：开源降低开发者使用门槛、做大生态基数，商业化通过 API 提供更高性能、更低延迟、企业级 SLA 保障的服务来变现。

　　更重要的是，智谱与 Anthropic 不约而同地聚焦在一个核心能力上——都将编程和 Agent 能力作为战略突破口。瑞银在研报中指出，两家公司都选择编程能力作为突破口，原因在于编程任务结果可验证、价值可量化，是 AI 从“辅助”走向“执行”的最短路径。

　　2025 年，智谱推出 GLM-4.5/4.6 系列模型，首次实现在一个模型中原生融合推理、编码和智能体能力;今年 2 月 12 日，上线并开源 GLM-5，在 Coding 与 Agent 能力上，取得开源 SOTA 表现，在真实编程场景的使用体感逼近 Claude Opus 4.5;4 月发布的软件工程旗舰模型 GLM-5.1，编程能力再次得到强化。

　　5 月 12 日，Artificial Analysis 发布全新 Coding Agent 基准，用于衡量智能体编排与模型的组合在 SWE-Bench-Pro-Hard-AA、Terminal-Benchv2 和 SWE-Atlas-QnA 主流基准上的表现。其中，智谱 GLM-5.1 在 Claude Code 运行取得开源第一。

　　为什么是 Coding?因为这个垂直赛道的用户——开发者——是感知模型能力最敏锐的群体，也是未来 AI 应用生态的“供应侧核心”。谁抓住了开发者，谁就抓住了下一波应用浪潮的水龙头。GLM Coding Plan 付费开发者规模已突破 24.2 万，Token 调用量六个月涨 15 倍。

　　定价权的获取，让智谱从“卖项目”走到了“卖 Token"的阶段。从商业模式的视角来看，这是一个根本性的跃升：项目的天花板是人力规模，Token 的天花板是算力和智能上界。但这个故事是否值 5000 亿港元，还需要追问另一个问题——市场到底在为什么买单?

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　　「5000 亿买的是现在还是未来?」

　　让我们回到那个令人不安的数字：5000 亿港元。以智谱 2025 年 7.24 亿元的收入计算，市销率(P/S)高达 600 倍。这意味着，如果智谱不增长，投资者需要等 600 年才能靠收入“回本”。

　　但市场显然不是在按这个逻辑定价。

　　要拆解这层迷思，不妨看看海外发生了什么。Anthropic 在 2025 年 3 月以 615 亿美元估值融资，2025 年 9 月涨到 1830 亿美元，2026 年 2 月再涨到 3800 亿美元——最新的融资谈判中，这个数字已经飙到 9500 亿美元。一年内估值翻了 15 倍。

　　更惊人的是收入增速：年化收入从 2024 年底的 10 亿美元冲到 2026 年 5 月的 440 亿美元。Anthropic CEO 达里奥·阿莫代伊自己都说：“我希望 80 倍的增长不会持续下去，因为那太疯狂了，也太难应对了”。

　　这种估值狂欢的背后，是全球资本在为“定义权”和“预期”买单。一位 AI 领域投资人概括道：美国市场给 AI 公司定价，在高速增长阶段愿意接受 97-145 倍的市销率，本质上是在赌这家公司能否成为行业基础设施的“定义者”;当商业模式稳定后，估值才会切换到 27-44 倍市盈率的“现金流定价”。按这套逻辑来看，Anthropic 值万亿美元，不是因为今天赚了多少钱，而是因为市场相信它正在重写企业软件行业的游戏规则。

　　智谱接住“中国 Anthropic"这个故事，本质上是在争取一个“认知锚”。当全球投资者已经把 Anthropic 定价到万亿美元级别时，“中国版 Anthropic"的 5000 亿港元(约合 650 亿美元)，看起来反而像是一个折扣价。更何况，智谱的 MaaS 平台 ARR 已经冲到 17 亿元，同比 60 倍的增速虽然基数小，但方向与 Anthropic 的轨迹高度吻合。

　　但这里也有一个无法回避的拷问：即便增长势头成立，智谱的估值也未必能一直高枕无忧。5 月 14 日 -15 日，智谱股价就出现冲高回落，市值一度回落至约 4637 亿港元。上市不到五个月股价涨了十倍，波动是必然的。

　　目光放大到整个行业，DeepSeek 正在一级市场以 500 亿美元估值谈判融资，据天眼查，月之暗面以 200 亿美元估值完成新一轮融资。当“六小虎”全部拿到千亿级别估值后，这条赛道的竞争就不是比谁更贵，而是比谁能更快把估值变成真金白银的收入和利润。

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　　「写在最后」

　　从清华实验室到港交所，从“中国的 OpenAI"到“中国的 Anthropic"，智谱六年走完了许多科技公司十年都走不完的路。

　　但资本市场的热情是一把双刃剑。它能让你五个月涨十倍，也能让你一个月腰斩。对于智谱而言，“中国版 Anthropic"这四个字是光环，也是枷锁——光环在于它让资本市场有了一个可参照的理解框架;枷锁在于，终有一天智谱必须用自己的业绩，而非 Anthropic 的影子来证明自己值这个价。